【东东聊投资-第11期】市场究竟是不是有效的? 关于有效市场假说的“奇啪说”
日期: 2018-12-20 00:00:00


  有效市场假说(Efficient Markets Hypothesis,简称EMH)是由尤金·法玛于1970年深化并提出的,理论认为在法律健全、功能良好、透明度高、竞争充分的股票市场,一切有价值的信息已经及时、准确、充分地反映在股价走势当中,其中包括企业当前和未来的价值,除非存在市场操纵,否则投资者不可能通过分析以往价格获得高于市场平均水平的超额利润。以至于市场上认为投飞镖选出的投资组合可能和基金经理选出的差不多。


  当然,该假说提出后,支持者和质疑者众多,是目前最受争议的投资理论之一?下面,我们有请大家进入关于有效市场假说的“奇啪说”节目现场,看看奇啪们对此有什么精彩的辩论!

  东东(主持人):

  铛~~铛~~铛~~~,我是主持人东东,本期奇啪说的辩题是——市场究竟是不是有效的?

  好,下面我们有请今天的两位资深的奇啪出场:正方辩手——蓓蓓反方辩手南南

  (雷鸣般的掌声响起~~~~~~~)

  蓓蓓(正方):好的,谢谢主持人!作为正方的观点,我们要表明是:市场是有效的!

  首先,我们就要请出我们的权威,著名的诺贝尔经济学奖获得者——尤金·法玛。法老在其1965年的论文中提到:在这个市场中,存在着大量理性的、追求利益最大化的投资者,他们积极参与竞争,每一个人都试图预测单个股票未来的市场价格,每一个人都能轻易获得当前的重要信息。在一个有效市场上,众多精明投资者之间的竞争导致这样一种状况:在任何时候,单个股票的市场价格都反映了已经发生的和尚未发生、但市场预期会发生的事情,这个被称为市场有效性假说(EMH)。法码就是因为这个得到的诺贝尔奖,其后续的很多实证工作也是基于这个假说展开的。

  第二,有效市场假说根据信息的完备程度,分为三种形态,弱式有效市场假说、半强式有效市场假说和强式有效市场假说(以下简称“弱有效”、“半强有效”和“强有效”)。

  在弱有效的情况下,市场价格已充分反映出所有过去历史的证券价格信息,包括股票的成交价、成交量,那么股票价格的技术分析失去作用,基本面分析还可能帮助投资者获得超额利润。

  半强有效的情况下,股票价格已充分反映出所有已公开的有关公司营运前景的信息。这些信息有成交价、成交量、盈利资料、盈利预测值、公司管理状况及其它公开披露的财务信息等。假如投资者能迅速获得这些信息,股价应迅速作出反应。所以,很多散户投资者会发现,简单看财务报表和上市公司公告,已经很难获得超额收益了。

  而在强有效情况下,股票价格已充分地反映了所有关于公司营运的信息,这些信息包括已公开的或内部未公开的信息。意味,你做内幕交易也不一定挣钱了!

  第三,大家知道,在股票市场中,股票的市场价格与其内在价值往往存在着差异,这种差异的存在导致了在股票市场上就有人挣钱、有人亏钱。但你要挣到的钱,就必须比你的对手足够多的获得有效的信息才能更为准确的接近股票的市场价格,在高位卖出、低位买进。但是,大家都知道,要去准确预测股票的价格,无异于想抓住一把迅速下落的飞刀那么难啊。所以,最好的操作就是,交给比你专业能力更强的人去投资或者直接投资指数基金。

  因此,我方观点认为:市场是有效的,总是会合理定价,投资者是很难打败市场的。

  东东(主持人):掌声响起来!

  南南(反方):感谢对方辩友。不可否认,基于现代组合理论MPT、资本资产定价模型CAPM和有效市场假说EMH三大基石上建造的经典现代金融投资的大厦建成了,然而,天空上还是有着乌云。

  第一,市场不是一直有效的。与法玛大神同年获得诺贝尔奖的罗伯特席勒大神,恰恰认为,市场存在缺陷。相信很多小伙伴都读过他大名鼎鼎的《非理性繁荣》,揭示了金融市场非理性的一面。他当时准确地指出了20世纪90年代末的美国股市的非理性繁荣,后来历史用泡沫的破裂证明了他的洞见。 而看我们国内,07-08年、15-16年市场的大幅上涨和下跌,不都告诉我们市场有时候是不理性的吗?

  第二,投资者做交易,不全都是依据“信息”。布莱克.费希尔,对,就是那个提出Black-Schole期权模型的大师。他指出,市场上有两种交易者,噪音交易者和信息交易者。噪音交易者很容易被市场情绪或者零散的信息所干扰,瞎买瞎卖,引起价格的波动。俗称:韭菜。这样的交易者较多的市场,有效性就很低。

  最后,还是很多基金经理能战胜市场的。看看咱们的股神巴菲特、彼得林奇,再看看国内优秀的股票基金经理,均能以较高的年化收益,持续超越市场。我们相信,通过深入研究,踏踏实实做投资是能给持有人创造超额收益的。

  因此,我方观点认为:市场不是有效的。

  东东(主持人):“铛~~铛~~~~,南南和蓓蓓都表达了各自精彩的观点,现在我们看看南南和蓓蓓的支持率得分情况:

  看起来势均力敌啊!

  蓓蓓和南南都搬出了诺奖大神为各自加持,两边都很有道理呢!

  那好吧,下面我们直接进入到开杠环节,一对一PK!

  南南(反方):请问蓓蓓,既然有效市场假说认为市场的价格总是对的,那么,为什么在成熟有效的美国股市,历史上仍然会出现多次的泡沫和破裂导致的下跌?例如《非理性繁荣》指出的2000年的互联网泡沫?

  蓓蓓(正方):是的。短时间内,市场难免会有所偏离。但是,放在股票市场历史的长河里看,就如一朵浪花,总是会回归价值的。你看,互联网的泡沫最后还是价值回归了嘛!另外,要知道,我们很难利用市场短时间的无效去挣取超额收益。罗伯特.席勒教授早在1996年就多次表示科技股高估了,但是到了2000年泡沫才破裂。且不说,这3-4年挣不到互联网狂欢的收益,万一你去卖空了,岂不是要破产N回?

  南南(反方):我们经常会发现一个现象,今年很强势的个股,明年的收益就会很差,甚至买基金也会有这样的问题,这称之为“反转效应”。实证方面,De Bond与Thaler对1926年~1982年期间在纽约证券交易所上市的股票进行研究发现,过去5年中表现最好的35只股票(赢家组合)和表现最差的35只股票(输家组合)的收益, 在随后的3年中发生了反转,“输家组合” 的平均累计收益比“赢家组合”高出25%。请问,这是不是市场无效的表现?

  蓓蓓(正方):法玛大师认为这是理性市场中的偶然事件,与理性并存。也正是因为追逐单个年度最牛基金的投资方法存在风险,我们建议大家投资要看长期,选择能持续超越市场的主动基金经理或者买指数基金。嘿嘿!~

  南南(反方):感谢蓓蓓竟然认可了我们的观点!我们认为市场并非有效,所以主动股票投资能超越市场,获得超额收益,也就是阿尔法!比如,我们的股神巴菲特就可以长期地战胜市场。

  蓓蓓(正方):啊哈哈,误会了!并不是认可你们的观点。首先,强式有效市场中,大部分的主动股票基金经理是跑不赢指数的。17年6月份标普全球发布的报告则显示,在投资美股的美国共同基金中,扣除相关费用后,有90.2%的回报率不及基准指数。即使是拉长到10年看,也有87.47%的股票基金跑输给了指数。

  其次,在弱式和半强有效市场中,深入研究基本面能有超额收益。我们认为我国的股市还在逐步的成长中,可以通过对市场、行业和个股的深入研究,获得超额收益。所以,在我国,投资优秀的主动权益基金和指数基金都很有效的投资策略哦!

  南南(反方):呵呵,我们也有数据证明,投资指数基金在中国并不一定是最优选择!一篇发表于2017年的报告,称主动管理的股票型基金、混合型基金长期跑赢上证指数,过去5年,比上证指数高出7.47%的阿尔法收益,过去10年,高出8.53%,混合型基金在上述周期内也普遍超过大盘。

  蓓蓓、南南:“看来,在我国,主动权益基金是居家旅行、长期投资,必备良药啊!”

  东东(主持人):喂喂喂,你俩注意点!

  蓓蓓(正方):咳咳,不好意思,继续!请问南南,“牛散”朱某某利用内幕信息,交易博元投资(现已退市)金额3.2亿,巨亏1,09亿,还被证监会罚款;某基金公司基金经理吴某某,利用内幕信息,操作管理的7个账户内幕交易宏达股份,但是最终上市公司重大重组失败,亏损315.96万。还有很多例子,不一一列举了,你认为为什么这些内幕交易会亏钱呢?

  南南(反方):他们太蠢了,而且市场可能不好……

  蓓蓓(正方):啊哈哈,他们蠢应该是相对聪明的市场而言的!据接近监管爸爸的消息人士称,现在抓到的老鼠仓啊,收益的确呈下降趋势哦!一方面,水平不行,另一方面,则跟现在监管要求信息披露越来越多、市场越来越有效有关。要知道,在强式有效市场假说里,内幕信息都不一定能挣钱呢!

  东东(主持人):蓓蓓时间到,感谢蓓蓓!南南你还有1分钟时间~~!

  南南(反方):蓓蓓我就喜欢你想反驳我,却没办法的样子!哈哈哈!谢谢主持人!

  最后,我想说:首先,市场并非有效和理性,经常存在泡沫、反转效应等情况。

  其次,正因为市场不是完全有效,在我国,大部分的主动股票基金能跑赢指数。

  第三,有的时候投资者买入股票所依据的可能是“噪音”而非有效信息。

  第四,投资者不止偶然偏离理性,而是经常以同样的方式偏离理性。行为金融学,恰好能解释了很多不理性,其简直就像投资者失误大宝典。

  还有很多问题,包括我们今天没有讨论的,套利者由于种种限制,不会完全消除市场的错误定价等等。所以,我们认为市场不是有效的。谢谢!

  东东(主持人):哎呀呀!刚才两位的开杠真是太精彩了!你来我往、针锋相对、频出金句!赞赞赞!

  但是由于时间关系,在本期辩论的最后时间,东东我也来做一些总结。真理总是越辩越明的!

  作为争论最多的理论——有效市场假说,通过大家的辩论,让小伙伴们能更全面地看待这个理论的贡献和困惑。正是这些为我们现在的投资带来重大影响。

   ● 认为市场还没完全有效时,有的人就希望更加深入的研究,主动投资,获得超越市场的收益,也就是阿尔法!

   ● 认为市场很有效,或者大部分人没有能力利用市场的无效获得超越市场的收益,那么就做指数投资,获得市场平均收益!

  这两个已经成为股票市场投资最重要的两派力量。

  当然,我们总是追求如何更完美解释这个世界的。于是,我们发现,所困惑的问题可以归结于“信息完备”“理性人”。而这就是在经典现代金融投资理论大厦建立起来的之后飘在大厦上空的两朵乌云。有一门有趣的学科,他尝试着拨开乌云,解释很多困惑,那就是南南最后总结时提及的——行为金融学。

  想知道他如何解释今天探讨的困惑和有趣?请看下一期!啊哈哈!好啦,我们下一期见!

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